新京报记者 王萍 编辑 王琳 校对 杨利扬帆证券
21.4 亿元的预亏数字，让永辉再次成为业内议论焦点。
2026 年 1 月 20 日晚间，永辉超市发布 2025 年度业绩预亏公告：2025 年归母净利润预计亏损 21.4 亿元，同比扩大 45.6%；扣非归母净利润预计亏损 29.4 亿元，较上年同期的 24.1 亿元亏损进一步扩大。这是这家老牌零售巨头自 2021 年以来的连续第 5 年亏损，5 年累计亏损已突破百亿元。
令外界更为关注的是，2025 年也是永辉"胖改"第二年。
2024 年 5 月，永辉创始人之一、董事长张轩松亲赴许昌，拜访胖东来创始人于东来，随后正式启动永辉"胖改"。永辉副总裁王守诚提出，从当年 5 月 6 日算起，永辉要用 2 到 3 年时间走出"生死线"，3 到 5 年时间把顾客的信任赢回来，5 到 10 年时间成为一个"提到永辉就很骄傲和幸福的超市"。
从永辉超市 2025 年三季报披露的数据来看，永辉的资产负债率已达 88.96%，流动比率仅 0.63，超 30 亿元的定增预案尚未落地，现金流能否支撑到全部门店调改完成、能否如愿走出"生死线"，仍是未知数。
一年多以来，永辉超市"胖改"从未停步，却也从"网红转型"迅速走向"巨亏预警"。永辉的"胖改"之路为何会走向如此尴尬的境地？多位业内人士及消费者反馈指出，永辉能否走出"生死线"，关键不在于"学得有多像胖东来"，而在于在品质与民生之间找到平衡点，在规模与效率之间找到最优解。
▲永辉超市 5 年累计亏损突破百亿元。新京报制图
"胖改"之前已连续亏损作为曾经的"生鲜超市龙头"，永辉自 2000 年成立以来，凭借"生鲜直采 + 大卖场模式"迅速崛起，2010 年上市后开启全国扩张，巅峰时期门店数量突破千家。从 2020 年下半年开始，社区团购的冲击、线上零售的挤压、消费需求的升级，令包括永辉在内的传统大卖场遭遇前所未有的危机。2021 年，永辉迎来上市以来首次亏损，净亏损达 39.44 亿元，此后便陷入连续亏损的泥潭。
新京报记者注意到，在"胖改"之前，永辉也陆续尝试包括"超级物种"" mini 店""仓储会员店"等在内的多种模式，均未成功。2024 年 5 月，张轩松带领团队赴许昌"拜师"于东来，随后正式启动"胖改"，试图通过复制胖东来的"商品力 + 服务力 + 员工福利"三位一体模式，完成从"卖货位"到"卖商品"的根本转变。
"胖改"之初，永辉曾收获了诸多积极反馈。永辉超市郑州信万广场店成为永辉超市与胖东来商贸集团合作的首家调改试点门店：2024 年 5 月 30 日启动调改，闭店改造 19 天，2024 年 6 月 19 日重新开业 。这家原日均销售额约 16 万元的普通门店，调改后首日销售额达 188 万元，为调改前日均销售额的 13.9 倍，客流量 12926 人次，较调改前增长 5.3 倍。在资本市场，2024 年第四季度，永辉股价一度暴涨 2 倍，自"胖改"启动后累计涨幅达 110%，市值增长约 230 亿元。
永辉的"胖改"核心三板斧扬帆证券，首先是对商品结构进行"大换血"——下架 70% 以上的冗余 SKU（最小存货单位）；清理依靠高额进场费占据货架，但复购率低的二、三线品牌；引入胖东来 DL 系列自有品牌作为引流核心。据报道，仅永辉郑州龙湖锦艺城店，就淘汰了 8243 个低效 SKU，引入 13936 个新商品，其中 90% 为胖东来 DL 系列"爆品"，调改后首月销售额突破 5600 万元，利润超 200 万元。
同时，永辉大幅提升了员工福利。在一些地区的永辉调改门店，基层员工月薪从 3000 元左右提升至 4500 元 -5000 元，涨幅普遍达 30%-50%，同时缩短营业时间、增加休假、允许坐着收银……根据永辉超市 2024 年年报，永辉员工人均薪酬从 2023 年的 8.07 万元提升至 9.25 万元，人均创收同步提升至 85.29 万元。
此外，永辉还对门店体验全面升级。对标胖东来的"舒适购物体验"，永辉调改门店将中岛货架降至 1.6 米，过道拓宽至 3 米以上，取消强制动线和堆头，牺牲大量陈列面积换取通透的购物环境。永辉超市 2025 年度业绩预告显示，单店调改投入高达 600 万 -800 万元，主要用于装修改造、设施更新。
公开数据显示，2025 年 1-9 月，永辉调改满 6 个月的 47 家门店月均坪效达 3295 元 / 平方米，高于 2800 元 / 平方米的基准坪效，毛利率提升至 22.1%。新任 CEO 王守诚在 2025 年 10 月的永辉超市调改成果发布会上披露，调改店客流平均增长 80%，60% 以上进入稳定期的调改门店盈利水平超越过去 5 年最高值。
永辉"胖改"为何越学越亏？
永辉试图用 20 个月，走完胖东来 20 年的路。其从 2024 年 6 月首家调改店开业，到 2025 年 6 月调改门店破百家，再到 2026 年 1 月累计完成 315 家门店调改。对比创建于 1995 年的胖东来，后者 2005 年才从许昌进军新乡，2023 年才开了 13 家店。
"激进"的调改节奏，让调改成本集中爆发。2025 年全年，永辉门店调改带来的资产报废及一次性投入合计 9.1 亿元，停业装修导致毛利损失 3 亿元，关闭 381 家低效门店产生的资产报废、员工补偿、租赁违约金等合计 6 亿元，仅"改变成本"就超 18 亿元。在公告中，永辉认为，公司短期面临缺货及毛利率下滑的压力，对公司营业收入造成了一定的影响，随着供应链改革的深入，上述影响已逐步消除。
有业内人士认为，永辉作为全国性连锁企业，在复制过程中陷入了"规模、组织、定位"的三重水土不服，最终导致"成本涨得比收入快，投入多过产出"。
这也印证了"胖东来模式"的核心竞争力，并非永辉呈现出的"高薪福利 + 宽通道 + 精简 SKU "的简单"三板斧"，而是其在特定区域内长期沉淀的生态壁垒。在河南，胖东来已经成为"不是景点的景点"，被很多游客列入"必打卡"。一位长期研究连锁经营的业内专家在接受新京报记者采访时举例："把北京的簋街原封不动地搬到另外一个地方，或许也不会成功。长沙的文和友到了广州一样水土不服。胖东来这样的成功案例，最根本的就是‘区域深耕’。"加上供应链半径可控、消费群体稳定，拥有绝对的区域定价权和采购议价权，这也让许昌胖东来时代广场的坪效可达行业平均水平的 5-10 倍，这种极致坪效，才能支撑其高人力成本，也就是永辉在学习、爆改的员工福利。
反观永辉，门店遍布 29 个省市，不同区域的租金水平、人口密度、消费能力差异巨大，一线城市租金高昂，三、四线城市人口密度不足。同时，胖东来的供应链是为"小而精"的区域网络设计的，而永辉的全国性网络需要更强大的物流配送、库存管理能力，简单引入胖东来 DL 系列商品，无法解决全国门店的供应链适配问题。
在业内看来，胖东来的"三位一体"生态——员工高福利、商品高口碑、顾客高信任，是其 20 年口碑沉淀的结果。而永辉在这一点的"胖改"上同样激进：短期内强制上调员工工资、增加休假、增设顾客投诉奖，但绩效考核、股权激励、内部审计等核心制度仍沿用旧体系。
根据永辉方面数据，永辉自 2024 年 5 月启动调改，提出提升员工待遇、优化服务体验等目标，调改店一线员工整体薪酬涨幅达 50% 以上，还发放过千万元分红，部分区域基础员工月薪上调至 4500 元起。在社交媒体上，一些自称为永辉员工或前员工的网友表示，门店调改后推行的"五色卡"考核体系，涉及服务、环境卫生、食品安全等 5 个维度，标准严苛且直接与收入挂钩。有自称永辉前员工的网友表示，曾因"被拍到玩手机扣掉 1500 元分红"，还有人因"未主动问候顾客"被扣分罚款。
"什么小事都要扣分：水杯名字脏了要扣分，锁手机不签到要扣分，不锁员工柜子要扣分。"同时，还存在"工作量显著增加、部分岗位需承担多项职责"等问题，甚至"给配备的凳子累了不能坐，坐下就马上有领导指责你"。还有员工吐槽试用期从承诺的 1 个月延长至 3 个月，福利保障与宣传存在差距。社交媒体上也有不少"不理睬顾客、沟通不畅缺乏耐心""客服体验差"的消费者吐槽帖。
中国商业联合会专家委员会委员，北京商业经济学会常务副会长、研究员，新京报消费研究院专家顾问团成员赖阳认为，胖东来的成功，究其根本在于极高的自营商品比例与区域高密度布局带来的供应链绝对话语权。这构成了其独特的"高成本 - 高毛利"正向循环模型。反观永辉，作为全国性连锁企业，虽然模仿了胖东来的环境升级与员工福利扬帆证券，却无法在短时间内建立起同等水平的自营商品研发体系，无法创造足够的高毛利覆盖成本。"如果在没有解决供应链效率和单店盈利模型的前提下，盲目增加体验成本，这种调改极易沦为一种不可持续的‘甚至加速失血’的短期行为。"
顾客称"越改越贵"
商品均价上涨，民生商品占比下降，网红商品、高溢价商品占比提升……当对性价比、质价比的绝对关注让"打卡"心理恢复理智后，有消费者意识到"胖改"之后的永辉已经从过去的"百姓超市"变成了"不再属于普通百姓了"。
在永辉超市北京旧宫店，有不少逛超市的老年人表示，这里环境好，但是菜价比以前贵了。"我们宁可去附近的天慧广场，同样的菜，比这儿便宜。"还有上年纪的消费者直言，"装在包装袋里的蔬菜越来越多了，好看但是不实惠。"
中高端客群首选山姆，习惯了"一键到家"的年轻人更爱用叮咚买菜、盒马，负责家里"菜篮子米袋子"的老年人更看重菜市场，这让永辉处在了"高不成低不就"的夹心层。定位的模糊，直接导致永辉调改门店在试点热度退去后，客流增长乏力，难以支撑持续上涨的成本。
公开报道显示，永辉调改门店大幅提升了员工待遇与数量：员工平均工资从 3000 多元提升至近 6000 元，且单店员工规模从约 100 人增至 150-250 人。按此计算，单店年均人力成本达 900 万 -1800 万元 。此外，员工还可分享门店利润，进一步增加实际成本。 分析指出，调改后单店人力成本较改造前显著上升，是导致调改初期成本高企的重要因素之一。 有业内人士举例，比如一家门店的人工成本上涨 40%，那么并非仅增加 40% 的总成本，还需叠加其他的包括租金、折旧等刚性成本，整体成本增幅可能远超 40%。而零售行业的毛利率通常有限。"比如生鲜超市毛利率普遍在 15%-20%，这意味着销售额每增加 1 元，只能贡献 0.15 元 -0.20 元的毛利。因此，要覆盖 40% 的人工成本增幅，需要销售额实现高于 40%，甚至要达到 60% 的增长，才能产生足够的毛利来弥补成本缺口。"
消费者对永辉"越改越贵"的质疑，看似是单纯的价格吐槽，但根本上是对其转型战略的拷问：零售的本质是"成本更低、效率更高、体验更好"，当一家超市牺牲了成本优势和民生属性，却未能提供匹配价格的极致体验时，自然会失去核心客群的信任。
一位消费者表示，自己可以为高品质付费，但前提是"物有所值"。"我去河南的时候，还特意坐高铁去了许昌的胖东来。说实话以河南的消费水平，胖东来的东西不便宜，但是背后是它极致的品控、完善的售后服务和透明的定价体系。比如承诺‘无理由退换货’，甚至允许顾客‘买了后悔也能退’。但我在北京的永辉‘胖改’店却缺乏这种体验，我觉得除了照搬商品，永辉缺乏的还是胖东来在消费者心中构建起来的信任体系。"
资深连锁产业专家、和弘咨询总经理文志宏在接受新京报记者采访时表示，他去过胖东来的多家门店考察，正如消费者所言，胖东来的商品也没有很便宜，但依旧吸引消费者去购买，最重要的一点在于差异化。"在高品质前提下，有了差异化，有了性价比，有了胖东来的服务，所有的附加价值加在一起，构成了顾客对胖东来的整体印象。"
还有业内人士指出，传统 KA（大卖场）模式下，进场费、条码费、节庆费等后台毛利是永辉利润的重要支柱，而永辉"胖改"的核心是取消这些费用，转向"卖商品赚差价"。永辉超市第一大股东、名创优品创始人叶国富在 2025 年全球供应商大会上宣布，永辉将砍掉 60% 的中间商，直接对接 200 家核心供应商，目标是降低 15% 的采购成本。同时，永辉取消传统 KA 模式下的各种后台费用，并承诺账期从行业普遍的 90 天缩短至 45 天。"但在新的自有商品、核心大单品供应链体系尚未建立的情况下，‘断了后台毛利的粮’，只能通过提高商品售价来弥补成本，这直接推高了客单价。"
永辉"胖改"路向何方？
永辉交出了这份"成绩单"后，也有专业人士发现了永辉"触底反弹"的可能。
在文志宏看来，2025 年永辉超市继续亏损，而且亏损的幅度增大，说明调改真正地进入到"深水区"，表现出来的就是大规模的关店、现有门店的大规模调改，以及总部后台体系、供应链、组织架构等全部大调改。这当中产生的投入、关店出现的亏损，都会被记在 2025 年的"账"上，所以就会看起来"反差极大"。"包括前期试点效果好、客流大，但是供应链层面并没有足够的支撑，所以即使是门店端调改了、门店的业绩有增长，但总体下来目前并没有盈利。"
有业内人士指出，从数据上来看，似乎永辉超市正呈现出加速下滑的趋势。但无论是启动"胖改"后的股价上扬，还是调改后的门店陆续开业，种种迹象都表明永辉超市的调改是有希望的。
永辉超市披露的数据显示，从已调改门店经营业绩改善情况来看，2025 年 1-9 月，公司于 2024 年完成调改的 31 家门店，累计实现销售额 46.62 亿元，同比增长 71%，累计实现门店端利润 1.04 亿元，同比增加 112%。但 2025 年调改的门店，由于前期调改费用较高，整体尚未实现盈利。公司预计，截至 2025 年末已完成调改的 315 家门店，到 2026 年将全部进入稳态经营，预计将对公司 2026 年的营业收入及净利润带来积极贡献。
就在 1 月 20 日公布业绩大幅预亏后，21 日晚间永辉超市进一步披露，闭店和调改对公司 2025 年税前利润的影响超 11 亿元，伴随今年闭店和调改数量大幅减少，预计这一影响额将降低至 1.7 亿元。
新京报记者还注意到，为了继续支撑"胖改"，永辉超市筹划了一宗募资超过 30 亿元的定增方案，扣除发行费用后将投向门店升级改造项目、物流仓储升级改造项目以及补充流动资金或偿还银行贷款。其中门店升级改造项目涉及 216 家门店，总投资金额 39.79 亿元，计划使用募集资金投入 24.05 亿元。业内人士分析，在这笔资金中，超八成募资将用于门店升级改造，这意味着永辉超市将在 2026 年完成其存量门店的全面改造，并将重心从收缩止损转向质量增长。通过止损式收缩以及对核心门店的聚焦，永辉超市或将用短期的剧痛来换取长期的健康发展。
在商品方面，王守诚也公开表示，未来调改将更注重商品板块，会拿出 80% 的精力投入到商品中。在他的规划中，很多门店已进入第二阶段调改，包括人、政策、商品的全面更新。按照计划，门店升级将聚焦于商品结构、购物体验、组织架构及薪酬等多个方面。
"胖改"是传统卖场转型唯一出路？
过去两年，传统商超的转型关键词之一就是"学习胖东来"。但"胖改"是不是传统商超自救的唯一路径和统一答案？
在业内看来，在消费升级与渠道变革的双重压力下，传统商超转型是必然选择，但盲目复制成功模式、忽视自身基因与市场需求的转型，只会付出更沉重的代价。传统商超转型的关键不在于"学谁"，而在于"如何结合自身优势，解决成本、效率、体验的核心矛盾"。
被消费者吐槽的"民生商品越来越少"，反映了永辉在自身定位上的问题。很多的永辉老顾客认为，虽然现在"品质升级"是主流，但对于传统商超而言，转型并非一定要"高大上"，"向下深耕"做好便民、性价比、服务、配送，这些聚焦社区民生需求的转型才更接地气。
在这方面，或可对比超市转型成功案例。比如，贵州合力超市并未盲目复制胖东来的全套模式，而是聚焦"生鲜标准化"单点突破。根据公开报道，在供应链上，合力超市用"超市 + 合作社 + 农户"的直采模式，连通全省 300 多家合作社。其花果园 R 区店调改首日客流近 9000 人，销售额破 92 万元。后续客流稳定增长，销售额几乎翻倍。合力超市董事长李德祥在接受媒体采访时表示，目前，合力超市 70% 以上的蔬菜直接从本省采购，中间环节减少，价格自然就下来了。
深耕河北县域市场的信誉楼 2024 年实现营业收入 239.65 亿元，其 2020 年通过事业部整合，建立起覆盖全国的采购网络。在信誉楼的超市生鲜区，悬挂着"蔬菜基地溯源图"，河北张北的土豆、山东寿光的蔬菜从田间到货架仅需 48 小时。与 SGS 等专业机构合作建立品控体系，从验厂、选品到质检全流程把控，信誉楼自有品牌产品占比持续增高，至 2024 年已达总营业额的 8.6%，成为集团业绩增长的重要动力。目前，信誉楼直采比例达 64%，建立了黄骅、晋州两大区域物流中心，总面积 11 万平方米以上，年配送 1700 万箱常规商品和 10 万吨生鲜冷冻品。
业内普遍观点认为，永辉的困境，也是中国传统商超行业的集体困境。一方面，新业态快速发展。2026 年 1 月 1 日，盒马 CEO 严筱磊发布全员信，信中提到，2025 年盒马整体营收同比增速超 40%，在具体业态上，盒马鲜生进入了 40 个新城市，超盒算 NB 新开门店超过 200 家。主打"性价比"的零售企业奥乐齐也在不断增长，根据公开信息，自 2019 年 6 月首批上海试点店开幕以来，奥乐齐以上海为起点不断扩张，于 2025 年 4 月正式进军江苏省。截至目前，奥乐齐已在中国开设 80 多家门店。
另一方面，传统零售企业面临压力。2025 年前三季度，中百集团实现营收 19.34 亿元，同比下滑 19.41%，亏损 3.25 亿元。2025 年 12 月，中百集团发布公告，关闭仓储大卖场 30 家，门店关闭预计产生关店损失约 1.8 亿元。根据高鑫零售披露的中期财报，截至 2025 年 9 月 30 日止 6 个月，实现营业收入 305.02 亿元，同比下滑 12.01%，亏损 1.23 亿元。
赖阳认为，2025 年，零售行业的趋势之一，就是实体商超正在加速向"生鲜化、餐饮化"的食品超市形态演变。"当互联网彻底解决了日用品、包装食品的获取，传统大卖场‘一站式购足’的价值逻辑已彻底崩塌。实体店仅存的不可替代性优势是‘新鲜’与‘即时’这两个维度。所以我们看到的比较成功的转型案例，基本是大幅削减非食区域，提高生鲜农产品、主食厨房、烘焙与加工食品的占比。"他认为，这是商业模式从"贩卖商品"向"提供生活解决方案"的根本性跨越。
"中国零售业的未来，一个是极致效率的‘硬折扣与食品超市’，一个是极致体验的‘生活方式中心’。"赖阳说，"它们一个通过精简 SKU、强化生鲜与自有品牌，满足消费者对高质价比的刚需；一个提供社交和情绪价值，承载非功能性的享受型消费。而夹在中间、无法从传统大卖场模式‘脱胎换骨’、仅做修补式‘调改’的传统企业，未来很难逃脱被‘清场’的命运。"
值班编辑 古丽 实习生 宋梦真扬帆证券
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